（攝影：鄭宏軍）

3月銅價先揚后抑但整體仍偏強運行，重心較2月進一步抬升。美國對銅加征關稅與調(diào)高稅率預期升溫、弱美元和強黃金等眾多因素影響下，銅價站上一萬美元高位，但后續(xù)受美國政策調(diào)整帶來的風險拖累，銅價出現(xiàn)急跌。截至撰稿，LME3月期銅最高觸及10164.5美元/噸，為2024年6月上旬以來最高價。4月初銅價急跌最低觸及8105美元/噸，但隨后快速反彈回到9000美元/噸附近。3月內(nèi)盤主力合約最高達到83211元/噸。

政策預期激發(fā)市場情緒，3月銅價出現(xiàn)大幅上漲

3月銅價重心較2月進一步抬升，LME3月期銅3月均價達到9761美元/噸，同比上漲11.2%，環(huán)比上漲3.9%，1-3月均價9410美元/噸，同比上漲10.2%。SMM1#電解銅3月均價為79676元/噸，同比上漲12.0%，環(huán)比上漲3.7%，1-3月均價77319元/噸，同比上漲11.4%。

宏觀方面，本月美國對銅加征關稅與調(diào)高稅率預期升溫、弱美元和強黃金是推動銅價上漲并突破1萬美元的/噸的主要影響因素。特朗普發(fā)起對銅的232調(diào)查、在國會演講中提及“對外國的鋁、銅、木材和鋼鐵征收25%關稅”、鋼鋁25%關稅于3月12日正式生效等一系列事件使得市場對于美國進口銅征收稅率從10%向25%發(fā)酵，引發(fā)Comex-LME價差從2月的不足10%快速走擴至17%以上。巨大的價差繼續(xù)吸引貿(mào)易商們爭相在關稅落地前將銅運往美國以賺取現(xiàn)貨套利，進一步推高LME價格并再度傳導至Comex，推動兩市價格呈現(xiàn)螺旋式上漲。期間LME倉單被大量注銷，配合基差backwardation的急劇擴大為LME銅價形成有力支撐。期間Comex主力合約創(chuàng)下5.374美元/磅的歷史新高。與此同時，出于對美國未來政策巨大不確定性和美國經(jīng)濟下滑的擔憂，美元指數(shù)大幅下滑并偏弱運行，黃金價格則在突破3000美元/盎司后持續(xù)創(chuàng)出新高，同樣為銅價提供了上漲動力。但3月26日彭博消息稱美國可能在“幾周內(nèi)”對銅進口征收關稅，較最后期限提前幾個月。若關稅提前公布可能導致美國沒有足夠的時間虹吸更多電銅，受此消息影響，銅價從高位回落。

基本面方面亦存在利多因素。重點體現(xiàn)為銅精礦現(xiàn)貨市場持續(xù)趨緊和電銅顯性庫存持續(xù)減少。

供應方面，持續(xù)趨緊的銅精礦市場令海內(nèi)外冶煉廠艱難運營。盡管印尼和巴拿馬獲得銅精礦出口許可有望為現(xiàn)貨市場補充一些原料，但現(xiàn)貨加工費依舊加速下滑并向下突破-20美元/噸。市場傳出銅陵有色集團旗下冶煉廠降低開工率和嘉能可暫停智利冶煉廠運營等消息。不過中國冶煉廠相比海外冶煉廠體現(xiàn)出更強的韌性，硫酸價格持續(xù)走高彌補了冶煉廠收益，加上高銅價刺激了國內(nèi)再生銅釋放，冶煉廠加大對再生銅的采購以補充銅精礦的短缺，SMM數(shù)據(jù)顯示3月國內(nèi)電解銅產(chǎn)量達到112.2萬噸，同比增加12.3%，環(huán)比增加6.0%。進出口方面，受進口比價及美國虹吸電銅導致貿(mào)易轉(zhuǎn)向影響，1-2月我國電解銅凈進口量同比減少11.3%，預計3月凈進口量將進一步減少。

消費方面，3月國內(nèi)銅材開工率較2月有明顯的季節(jié)性回升，但高銅價部分抑制了下游訂單的釋放。其中，銅管企業(yè)受到內(nèi)需穩(wěn)定增長和搶出口訂單帶動，開工率環(huán)比增加近15個百分點至85.2%。銅箔受3C電子產(chǎn)品等消費帶動，3月開工率同環(huán)比均明顯提升。相比之下，精銅桿企業(yè)受高銅價和再生銅替代影響，3月開工率不及去年同期水平。

終端方面，1-2月電網(wǎng)投資額同比大增33.5%，但電源投資額持平去年。1-2月風電裝機量同比增加1.4%，光伏裝機量同比增加3.1%，增速較去年已明顯放緩。1-3月房地產(chǎn)施工和竣工面積同比降幅略有收窄，但新開工和投資增速未見明顯改善。家用空調(diào)領域仍表現(xiàn)出較高的景氣度，但隨著美國對華政策落地，出口的高速增長逐漸讓位于內(nèi)銷的穩(wěn)步恢復。汽車領域，3月新能源汽車銷量強勁增長，同比增加40.1%，1-3月累計同比增長47.1%。但1-3月傳統(tǒng)燃油車銷量累計同比減少5.0%。

庫存方面，3月LME庫存減少4.8萬噸至21.3萬噸，國內(nèi)社會庫存3月去庫4萬噸至33.7萬噸，3月COMEX庫存增加2694短噸至9.6萬短噸。

資金持倉方面，LME和COMEX非商業(yè)多頭持倉在3月沖高回落，尤其是LME投資基金凈多持倉一度超過去年10月的高點。

展望后市，政策不確定性攀升，銅價可能面臨更大波動

美國時間4月2日，特朗普相關政策落地后，市場恐慌情緒進一步發(fā)酵，包括有色金屬、原油、股票市場等在內(nèi)的全面下跌。不過銅價的急跌吸引了大量現(xiàn)貨買盤，4月7日周一開盤，銅價在短時間內(nèi)先抑后揚，破位下跌至8105美元/噸后快速反彈至9000美元/噸一帶。美國政策在宣布后的短短一周內(nèi)又經(jīng)歷了數(shù)次反復，目前已宣布對多數(shù)貿(mào)易伙伴對等關稅暫緩90天實施。短期內(nèi)市場情緒得以緩和，銅價亦在9000以上企穩(wěn)。

基本面方面表現(xiàn)積極，二季度為國內(nèi)傳統(tǒng)消費旺季，而銅價高位回落有助于下游訂單釋放，精銅桿、線纜等開工率均有明顯提升，國內(nèi)顯性庫存加速去庫。

市場情緒的緩和并不意味著不確定性的終結(jié)，政策執(zhí)行的不確定性將極大抑制企業(yè)的投資和居民的消費意愿，進而對未來經(jīng)濟產(chǎn)生負面影響，全球貿(mào)易短期內(nèi)境況恐怕難有實質(zhì)性改善，全球經(jīng)濟亦面臨下行風險。預計銅價將很大程度受到宏觀方面的影響，隨政策變動及經(jīng)貿(mào)形勢起伏，波動性加大。

作者 | 陸逸帆 五礦國際市場研究經(jīng)理

吳越 中國金屬礦業(yè)經(jīng)濟研究院高級研究員

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