攝影：陳琦

根據(jù)中國五礦經(jīng)濟研究院金志峰院長創(chuàng)立的“至簡交易”價格實戰(zhàn)理論，期貨市場和現(xiàn)貨市場擁有各自不同基本面，期貨價格產(chǎn)生的原點在期貨盤面。本欄目聚焦期貨市場自身基本面，重點分析期貨市場資金博弈的背后力量與主要影響因素，通過期權市場研判市場情緒和預期變化。

今年1-2月，銅期貨盤面多頭資金展開兩輪進攻，主導價格震蕩上漲。2月中下旬，隨著銅價逐漸逼近前期高點，部分多頭資金止盈撤離導致價格回落調(diào)整。目前，銅價處于長期價格區(qū)間中部偏高位置，2月銅價雖然向上突破原價格區(qū)間上沿，但持續(xù)上漲力度偏弱。期權市場隱含波動率處于低位，市場情緒偏中性，預計3月銅價寬幅震蕩概率較高，主要在72000-80000元/噸區(qū)間運行。

多頭主導銅價走勢。滬銅盤面，今年1-2月，多頭展開兩輪進攻，1月多頭增倉2.4萬手拉升銅價漲至76000元/噸，2月多頭再次增倉11.5萬手拉升銅價漲至78580元/噸，逼近前期高點79460元/噸。2月中下旬，約四成多頭增量資金止盈導致銅價回落調(diào)整。倫銅盤面，1月多頭主動增倉2.6萬手拉升銅價，之后止盈減倉帶動銅價小幅回落調(diào)整；2月中上旬，多頭再次增倉1.9萬手，帶動銅價突破9300美元/噸震蕩區(qū)間上沿，最高漲至9684.5美元/噸，導致部分空頭止損離場。2月21日，滬銅收盤價77020元/噸，較上月同期75630元/噸上漲1.84%；倫銅收盤價9515.5美元/噸，較上月同期9291美元/噸上漲2.42%。

圖1：多頭主導銅價走勢

國內(nèi)主力維持中等規(guī)模多頭敞口，國際金融和產(chǎn)業(yè)資本多空對增。2月21日，滬銅持倉量TOP20期貨公司持有凈多頭13159手，多頭敞口較上月同期擴大3724手；倫銅商業(yè)機構（包括生產(chǎn)商、貿(mào)易商、加工商、用戶等產(chǎn)業(yè)客戶）持有凈空頭72703手，較上月同期空頭敞口擴大15089手，投資基金持有凈多頭敞口50771手，較上期多頭敞口擴大19387手。

圖2：國內(nèi)主力維持中等規(guī)模多頭敞口，國際金融和產(chǎn)業(yè)資本多空對增

市場炒作風險可控。2月21日，滬銅主力合約持倉量13.4萬手，一手5噸，上期所指定交割倉庫銅庫存26萬噸，盤面持倉規(guī)模與交割庫庫存之比為2.6，處于歷史低位；LME3個月期銅持倉29.2萬手，一手25噸，庫存26.8萬噸，月均可交割產(chǎn)量141萬噸，未來3個月內(nèi)持倉量與交易所庫存和產(chǎn)量之和比值為1.6，處于較低水平，綜合考慮Cash/3M處于貼水狀態(tài)，現(xiàn)貨資源未出現(xiàn)明顯緊張情況，市場炒作風險可控。

圖3：市場炒作風險可控

銅價處在長期價格區(qū)間中部偏高位置。滬銅期貨價格長期運行區(qū)間在41000-89000元/噸，倫銅期貨價格長期運行區(qū)間在5100-11100美元/噸。2月21日，滬銅主力合約收盤價77020元/噸，處在長期價格區(qū)間75%分位；倫銅期貨收盤價9515.5美元/噸，處在長期價格區(qū)間74%分位。

圖4：銅價處在長期價格區(qū)間中部偏高位置

銅價向上突破原價格區(qū)間上沿，但持續(xù)上漲力度偏弱。2月銅價震蕩上漲，2月7日，滬銅向上突破73000-76500元/噸區(qū)間上沿，在76500-78600元/噸區(qū)間窄幅震蕩；倫銅向上突破8750-9350美元/噸區(qū)間上沿，在9350-9700美元/噸區(qū)間窄幅震蕩。雖然銅價已向上突破原價格區(qū)間上沿，但突破后上漲幅度較小、上漲速度較慢，持續(xù)上漲力度偏弱。

圖5：銅價向上突破原價格區(qū)間上沿，但持續(xù)上漲力度偏弱

倫銅遠月較近月價格基本持平，近期現(xiàn)貨資源由寬松逐漸趨緊。2月21日，滬銅遠月合約價格較近月合約基本持平，倫銅遠月合約價格高于近月合約32.81美元/噸，折合升水0.34%；倫銅Cash/3M貼水40.16美元/噸，較上月同期貼水115.62美元/噸回升75.46美元/噸，反映近期現(xiàn)貨資源由寬松逐漸趨緊。

圖6：倫銅Cash/3M貼水40.59美元/噸

資料來源：Wind，五礦期貨研究中心

市場情緒偏中性，預期2月銅價主要在72000-80000元/噸區(qū)間運行。滬銅期權隱含波動率自2024年7月以來一直低位運行，2月20日報收于14.58%，位于近兩年來低位，市場認為銅價維持震蕩行情概率較高。從滬銅期權最大持倉量所在行權價來看，2月20日，cu2504合約看跌期權最大持倉量所在行權價為72000元/噸，期權費44元/噸，看漲期權最大持倉量所在行權價為80000元/噸，期權費414元/噸，市場預期3月銅價主要在72000-80000元/噸運行。從期權持倉量來看，2月20日，看跌持倉量42362手，較上月同期增加3154手；看漲持倉量41339手，較上月同期增加8652手；持倉量PCR報收于1.05，較上月同期小幅下降0.17，表明看漲情緒回落，市場情緒偏中性。

圖7：隱含波動率處于低位，期權持倉量PCR位于多空臨界值

作者 | 宋歆欣 中國金屬礦業(yè)經(jīng)濟研究院高級研究員

劉顯杰 五礦期貨研究中心研究員

李立勤 五礦期貨期權事業(yè)部投研高級經(jīng)理

盧品先 五礦期貨期權事業(yè)部投研經(jīng)理

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